Введение 3
Глава 1. Теоретические основы фундаментального анализа 5
Применимость фундаментального анализа 7
Этапы применения фундаментального анализа 9
Сущность роста фондового рынка на примере США 12
Анализ мировой экономики 15
Анализ макроэкономической ситуации в стране 18
Анализ отраслей 28
Анализ компании 32
Оценка по бухгалтерскому балансу 32
Мультипликатор капитализация прибыль 34
Глава 2. Методы дисконтирования как один и ключевых моментов фундаментального анализа 38
Метод дисконтирования дивидендов 38
Модель дисконтирования свободного денежного потока 41
Глава 3. Применение фундаментального анализа и его роль в принятии инвестиционных решений 56
Инвестиционный анализ акций МТС 56
Использование коэффициентов конвертации региональных генерирующих компаний в акции территориальных генерирующих компаний для выявления недооцененных активов 66
Сравнительная оценка генерирующих компаний с использованием метода коэффициентов 67
Заключение 69
Литература 75
С того момента как Россия вступила на рыночный путь развития - фондовый рынок прочно занял лидирующее место среди институтов новой экономики. В настоящее время на фондовом рынке торгуется акции компаний представляющие разные сектора экономики. Востребованность фондового рынка экономикой не вызывает сомнений. Пенсионные накопления, сбережения населения, страховые резервы попадают на рынок в виде портфельных инвестиций. За свою небольшую, но насыщенную историю российский рынок стал одним из лидеров по росту капитализации среди развивающихся рынков, при этом оставаясь самым волатильным. Продолжающийся рост рынка только увеличивает опасения инвесторов, не желающих покупать акции на пике роста. Многочисленные дискуссии поднимают вопросы о том, на сколько оправдан данный рост рынка, если фундаментальные предпосылки роста рынка в будущем. Таким образом, рынок ставит перед инвесторами вопросы и возникает проблема анализа инвестиционной привлекательности, как всего рынка ценных бумаг, так и отдельных акций.
В распоряжение инвестора есть две инструмента прогнозирования фондового рынка: технический и фундаментальный анализ. Основным постулатом технического анализа является мысль, о том, что цены содержат всю имеющуюся на рынке информацию и могут быть использованы для прогноза будущей динамики. Технический анализ получил распространение еще в 20-хх годах прошлого века, когда информацию о деятельности компании найти было почти не возможно, особенно для миноритарных акционеров. В дальнейшем с ростом законодательной базы и усилением регулирования компании обязали раскрывать данные о своей производственной и финансовой деятельности и у инвесторов появилась возможность глубже ознакомиться с текущим состоянием компании. Это послужило толчком к зарождению фундаментального анализа. Первая
3
работа, обобщившая все имеющиеся знания о фундаментальном анализе, вышла в свет в 1934 году и была написана Бенджамином Грэмом и Дэвидом Доддом и называлась “Анализ ценных бумаг”. С того момента учение Грэма и Додда не было забыто, а развивалось благодарными учениками и другими исследователями.
Фундаментального анализа - это инструмент в руках инвестора. Инструмент достаточно мощный, но вместе с тем громоздкий, который в нужный момент может оказать неоценимую помощь в принятии инвестиционного решения. Может ли фундаментальный анализ точно предсказать рост или падения отдельной акции или всего индекса? Наш ответ будет отрицательным. Но он может дать знать, о том, когда рынок или отдельная акция переоценена или недооценена. Инвестируя на фондовом рынке необходимо опираться в первую очередь, на здравый смысл, имея в виду, что за каждой акцией стоит реально работающее предприятие, а за каждым рынком реальная экономика.
Цель данного исследования - систематизация факторов определяющих динамику движения фондовых рынков. В частности, выяснение первоочередных причин роста фондового рынка, выявление факторов влияющих на его оцененность. Методы проведения анализа инвестиционной привлекательности рынков и отдельных акций.
В первой главе рассматривается определения фундаментального анализа, его сущность и ограничения применения, определяются макроэкономические факторы определяющие его оценненость. Приводится методология исследования отраслей и отдельных компаний, сравнение и сущность простейших мультипликаторов для анализа акций. Во второй главе приводятся продвинутые модели дисконтирования дивидендов и дисконтирования свободного денежного потока. В третьей главе приводятся примеры использования фундаментального анализа на российском рынке.
Фундаментальный анализ - это вид анализа, используемый портфельными инвесторами для определения инвестиционной привлекательности различных активов обращающихся на фондовом рынке. Роль, которую играет фундаментальный анализ при управлении активами, в значительно степени определяется философией инвестора. Для инвестора предпочитающего индексную стратегию инвестирования, роль фундаментального анализа невелика, так как структура портфеля такого инвестора будет отражать какой-нибудь из существующих индексов. Для инвестора, который использует активный метод управления портфелем ценных бумаг, роль фундаментального анализа при принятии решения многократно возрастает. Его внимание сосредоточено на внутренней стоимости акции, а именно на отклонении внутренней стоимости от рыночной, предполагая то, что в долгосрочной перспективе, цена акции достигнет своего справедливого значения.
Центральное положение фундаментального анализа основывается на том, что внутренняя стоимость фирмы может быть соотнесена с ее финансовыми характеристиками: перспективами роста, характером роста и денежными потоками, которые она будет генерировать в будущем Отклонение от рыночной стоимости становиться сигналом, что акции фирмы недооценены или переоценены рынком. В этом состоит долгосрочная стратегия инвестирования, и предположения, лежащие в ее основе, заключаются в следующем: связь между стоимостью и основными финансовыми показателями может иметь количественное значение, эта связь устойчива во времени, отклонения от этой взаимосвязи корректируются за некоторый период времени.
Применение фундаментального анализа должно себя оправдывать, то есть в долгосрочном плане квалифицированный инвестор, принимающий
69
решения на основе фундаментального анализа должен получить доходность большую, чем рынок, за одинаковый промежуток времени при равных рисках. В то же время некоторые экономисты уверены, что рынок эффективен, и никакие методы анализа не позволят в долгосрочном периоде получить большую доходность, чем покажет сам рынок.
Эффективность применения фундаментального анализа заключена в комплексности и последовательности его применения. Фундаментальный анализ проводится на нескольких уровнях, спускаясь сверху вниз. Первый уровень - анализ мировой экономики, второй уровень - анализ экономики страны, третий уровень - анализ отраслей промышленности и секторов услуг, четвертый заключительный этап - это анализ инвестиционной привлекательности компании.
Динамика развития бизнеса компании, долгосрочной перспективе определяет цену акцию. Рост бизнеса сопровождается ростом прибыли, который в свою очередь приводит к увеличению дивидендов, увеличивая привлекательность акции и приводя к росту котировки. Доходы фирм растут во времени, определяя повышающий глобальный тренд на рынке акций.
Рост фондового рынка определяется ростом экономики страны, которая растет в долгосрочной перспективе благодаря технологическому прогрессу, росту производительности труда, инвестициям и т д.
Первый этап применения фундаментального анализа - анализ мировой экономики. Задачами этого этапа являются выявление тенденций повышение или понижения мировых процентных ставок, определение преобладающих направлений спекулятивных и среднесрочных денежных потоков, как между различными классами мировых активов, так и между различными странами; анализ темпов роста мировой экономии и динамика, мировых бизнес циклов.
Второй этап - анализ макроэкономической ситуации внутри страны. Одним из главных факторов определяющих динамику доходов фирмы является макроэкономическая ситуация на рынке. Быстрорастущая экономика привлекательна для фирм, так как существует возможности для
70
увеличения доходов. Состояние экономики страны во многом определяет ее инвестиционную привлекательность на международном рынке. Состояние макроэкономики описывается рядом показателей, таких как ВВП, инфляция, ставка процента. Отношение ВВП к капитализации фондового рынка позволяет оценить опережает ли рост фондового рынка рост ВВП или наоборот отстает от него. Вообще исследователи спорят на счет справедливого отношения ВВП к капитализации фондового рынка, большинство из них соглашается, что приемлемый уровень соотношения 60¬80 %.
Инфляция и процентная ставка оказывают влияние на фондовый рынок. Высокие процентные ставки снижают настоящую стоимость будущих потоков платежей, тем самым, снижая привлекательность инвестиций. Непредвиденное повышение процентных ставок оказывает негативное влияние на рынок акций. К сожалению, прогноз процентных ставок представляет собой сложнейшую задачу. Так за более чем 100-летнюю историю фондового рынка США средняя процентная ставка была 4,7% при этом среднее реальное значения мультипликатора P/E для всего рынка составило около 25.
Капитализация рынка США не имеет функциональной зависимости от агрегата денежной массы М2. В 1990 году соотношение составляло 100%, а в 2000 году капитализация фондового рынка превысила объем денежного агрегата M2 в 3,5! раза.
Третий этап фундаментального анализа - анализ отрасли. Макроэкономический анализ должен быть спроецировать на отдельные отрасли экономики. Важным является определение чувствительности к бизнес-циклу, так как не все отрасли одинаково чувствительны к уровню деловой активности. Важным элементом данного этапа фундаментального анализа является определение жизненного цикла отрасли. Именно стадия жизненного цикл отрасли, в которой оперирует компания, определяет способность генерировать положительные денежные потоки. Различные
71
сектора экономики показывают различную доходность. Так в США за период с 1950 по 2000 год наибольшую доходность показал сектор разработки и производства лекарственных продуктов и производства компьютерных чипов, наименьшую же доходность показала стальная промышленность. Более высокую доходность показывают высокотехнологичные и высокоинтеллектуальные отрасли, с большими затратами на НИОКР.
Следующий этап фундаментального анализа - оценка ценных бумаг и поиск недооцененных ценных бумаг. Простейший вид оценки акций приводится с применением мультипликаторов. Первый тип мультипликаторов рассчитывается по данным из баланса компании. Это отношение капитализации к балансовой стоимости, отношение капитализации к ликвидационной стоимости и так называемое Tobin’s q - отношение капитализации к восстановительной стоимости активов, которое, по мнению нобелевского лауреата должно стремиться к единице. Второй тип мультипликатора - отношение капитализации к прибыли. Анализ с использованием коэффициентов P/E обладает рядом ограничений. Во первых, ожидая существенно роста прибыли в будущем, инвесторы закладывают свои ожидания в цену, таким образом, завышая цену активов и приводя к росту мультипликатора. По этому высокий показатель p/e не может утверждать с полной вероятностью о том переоцененена ли акция. Во- вторых, в знаменателе стоит значение прибыли взятом из отчета о прибыли и убытках, на которую влияют правила бухгалтерского учета, такие как историческая стоимость амортизации и оценка запасов. Во времена высокой инфляции историческая амортизация и оценка запасов не дают представление о реальной экономической прибыли, так как стоимость замены материалов и оборудования растут вместе с уровнем цен.
Помощь студентам и аспирантам в выполнении работ от наших партнеров
