Целью данной работы являлось проведение сравнительного анализа применения линейных и нелинейных моделей к оценке ценности капитала российских компаний.
Опираясь на идеи, предложенные иностранными авторами, а также на результаты исследований, проведенных по зарубежным рынкам, в рамках данной работы были сформулированы следующие гипотезы:
Н1: Средняя величина невязок, полученных на основе применения нелинейных моделей меньше, чем средняя величина невязок, полученных при применении линейной модели Ольсона.
Н2:У компаний с высоким потенциалом роста наибольший вклад в формирование рыночной ценности капитала вносит прибыль.
Н3: У компаний с низким потенциалом роста наибольший вклад в формирование рыночной ценности капитала вносит балансовая стоимость капитала.
Исследование проводилось по российскому рынку в несколько этапов. В начале была оценена классическая линейная модель Ольсона, которая в дальнейшем была использована для сравнения с нелинейными моделями.
На втором этапе оценивалась модель, предложенная Дичевым и Бургшталером. В ходе работы было установлено, что нелинейная взаимосвязь между рыночной ценностью и прибылью компании и балансовой ценностью капитала действительно существует. Также исследование показало, что при оценке компаний, показывающих высокие финансовые результаты и обладающих высоким потенциалом, рынок в основном опирается на прибыль фирмы, что подтверждает гипотезу Н2. Относительно гипотезы Н3 не было получено подтверждений в рамках рассмотрения модели Дичева-Бургшталера. Также на данном этапе были проанализированы потенциальные отраслевые и временные эффекты, которые могут быть характерны для российского рынка. По результатам исследования был сделан вывод, что отрасль, к которой относится фирма, не оказывает существенное влияние на оценку ценности капитала. Существенных временные эффекты также не были выявлены.
На третьем этапе была рассмотрена нелинейная модель Эштона сначала для общей совокупности наблюдений, а затем для отдельных подвыборок, сформированных на основе потенциала роста компаний. В результате оценки моделей мы убедились, что существует нелинейная взаимосвязь между рыночными и бухгалтерскими показателями, однако не было получено достаточных оснований для того, чтобы принять гипотезы Н2 и Н3.
На финальном этапе работы было проведено сравнение всех оцененных моделей. Сравнение моделей проводилось на основе расчета невязок модели. В результате анализа гипотеза Н1 о том, что нелинейные модели более точно отображают взаимосвязь между рыночными и бухгалтерскими показателями, была подтверждена при тестировании моделей на общей совокупности наблюдений. При анализе подвыборок, сформированных на основе простого подхода путем разделения всей совокупности на три равные части, было установлено, что нет существенных отличий в результатах, полученных по линейным и нелинейным моделям для всех подвыборок.
После был пересмотрен подход к распределению наблюдений на подвыборки и проведен анализ устойчивости результатов. Результаты, полученные по нелинейным моделям, в большинстве случаев значительно улучшились после изменения подхода к формированию подвыборок. Результаты, полученные на данном этапе, в целом соответствуют полученным ранее итогам. Исключение составляет только сравнение модели Эштона, оцененной для каждой из подвыборок с линейной моделью. По результатам анализа был сделан вывод о том, что существует нелинейная взаимосвязь между рыночными и бухгалтерскими показателями, и в зависимости от потенциалов роста компаний меняется степень, с которой данная нелинейность выражена. Так было установлено, что нелинейные модели более точно отражают взаимосвязь между рыночными и бухгалтерскими показателями у компаний с низким и высоким потенциалом роста. Для компаний со средним потенциалом вполне приемлемым может считаться результат полученные по линейной модели Ольсона. По итогам оценки модели Эштона была подтверждена гипотеза Н1, однако для принятия гипотез Н2 и Н3 не было получено достаточных оснований. В отношение модели Дичева-Бургшталера также как и в первом случае подтвердились гипотезы Н1 и Н2.
Суммируя все полученные результаты, можно утверждать, что во многом они являются ожидаемыми и соответствуют тем выводам, которые были сделаны в ходе исследований на основе зарубежных рынков. Так во всех работах подчеркивалось, что для получения лучших оценок ценности собственного капитала функциональная зависимость между рыночной капитализацией и ее бухгалтерскими детерминантами должна носить нелинейный характер [Ashton,Cooke, Tippet, 2003; Dichev, Burgstahler, 1997; Ataullah, Higson, Tippett, 2006; Habib, 2005]. Большая точность результатов подтвердилась и при работе с моделью Дичева-Бургшталера и при работе с моделью Эштона. В ходе оценки модели Дичева-Бургшталера часть выводов, относительно более весомого вклада прибыли в рыночную ценность у компаний с высоким потенциалом роста совпала с высказанными в ранних работах идеями. В то время как результаты, касающиеся балансовой стоимости капитала, не соответствовали тому, что наблюдается на зарубежных рынках [Dichev, Burgstahler, 1997; Habib, 2005]. Говоря о модели Эштона, следует отметить, что в данном исследовании, как и в ранних работах [Zhang, 1999] было выявлено, что нелинейный характер взаимосвязи более сильно проявляется «на краях» совокупности наблюдений и менее заметен у наблюдений, попадающих в «среднюю подвыборку». Тем не менее, в зарубежных работах также были сделаны четкие выводы о том, какая из балансовых переменных вносит больший вклад в рыночную ценность у компаний с разным потенциалом роста, в то время как по данным российского рынка таких выводов сделать не удалось.
Подводя итог можно сказать, что все выдвинутые гипотезы были проверены, цель работы достигнута. По результатам исследования можно сделать вывод, что при оценке бизнеса менеджеры должны уделять особое внимание выбору модели, по которой данная оценка будет производиться, так как существует нелинейная взаимосвязь между рыночными и бухгалтерскими показателями. Более того, подобная нелинейная взаимосвязь проявляется по-разному в зависимости от результативности и успешности фирмы. В связи с этим перед проведением оценки ценности своего бизнеса руководителям необходимо оценить состояние своей компании, сравнить результаты с показателями конкурентов и с показателями по рынку в целом, учесть динамику развития фирмы и определить какие перспективы имеются у компании, каким потенциалом роста она обладает исходя из имеющихся активов. При определении потенциалов роста следует также учесть во внимание конъюнктуру рынка и показатели, которые являются усредненной нормой для рынка в данный момент. Подобный анализ поможет менеджерам понять, какую модель оценки ценности, линейную или нелинейную лучше использовать, так как согласно полученным результатам, если компания обладает средним потенциалом роста, то достаточно применения классической линейной модели, в то время как у прочих компаний взаимосвязь между рыночными и бухгалтерскими показателями более носит более сложный характер.


Купить