КОВЕНАНТ В КРЕДИТНОМ ДОГОВОРЕ КАК ИНСТРУМЕНТ УПРАВЛЕНИЯ КРЕДИТНЫМ РИСКОМ ЗАЕМЩИКА: МЕТОД РЕАЛЬНЫХ ОПЦИОНОВ
|
Введение 5
ГЛАВА 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ПОДХОДЫ К КОВЕНАНТАМ 8
1.1. Банковские ковенанты: основные понятия 8
1.1.1. Определение ковенанта 8
1.1.2. Ковенант как механизм управления кредитным риском 9
1.1.3. Классификация ковенантов 9
1.1.4. Понятие жесткости ковенанта 11
1.1.5. Банковский мониторинг 12
1.2. Теоретические подходы к изучению ковенантов 13
1.2.1. Агентская теория ковенантов 13
1.2.2. Позиция бухгалтерского учета 15
1.2.3. Подход неполных контрактов 16
1.2.4. Выводы 18
1.3. Влияние ковенантов на условия кредитного договора 18
ГЛАВА 2. МЕТОДОЛОГИЯ И ДАННЫЕ 20
2.1. Основы методологии 20
2.2. Моделирование будущих состояний компании 22
2.2.1. Моделирование операционной деятельности компании 22
2.2.2. Моделирование долга и платежей по долгу 23
2.3. Моделирование выплат по новому долгу и нарушений ковенанта 24
2.3.1. Общие условия нового займа 24
2.3.2. Моделирование нового займа без ковенанта 24
2.3.3. Моделирование нового займа с ковенантом 25
2.4. Оценка реального опциона и потенциала снижения процентной ставки 26
2.5. Описание данных 27
ГЛАВА 3. РЕЗУЛЬТАТЫ МОДЕЛИРОВАНИЯ 29
3.1. Будущие состояния компании 29
3.2. Условия нового займа 30
3.3. Займ без ковенанта 31
3.4. Займ с ковенантом 32
3.4.1. Вероятность нарушения ковенанта и величина порога 32
3.4.2. Ценность займа и величина порога 34
3.5. Потенциал снижения процентной ставки 34
3.6. Ограничения модели 36
3.7. Выводы по результатам моделирования 37
Заключение 39
Список использованной литературы 41
Приложения 45
Приложение 1. Финансовые показатели российских нефтяных компаний 45
Приложение 2. Характеристики займов с ковенантом и без при разных порогах
ГЛАВА 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ПОДХОДЫ К КОВЕНАНТАМ 8
1.1. Банковские ковенанты: основные понятия 8
1.1.1. Определение ковенанта 8
1.1.2. Ковенант как механизм управления кредитным риском 9
1.1.3. Классификация ковенантов 9
1.1.4. Понятие жесткости ковенанта 11
1.1.5. Банковский мониторинг 12
1.2. Теоретические подходы к изучению ковенантов 13
1.2.1. Агентская теория ковенантов 13
1.2.2. Позиция бухгалтерского учета 15
1.2.3. Подход неполных контрактов 16
1.2.4. Выводы 18
1.3. Влияние ковенантов на условия кредитного договора 18
ГЛАВА 2. МЕТОДОЛОГИЯ И ДАННЫЕ 20
2.1. Основы методологии 20
2.2. Моделирование будущих состояний компании 22
2.2.1. Моделирование операционной деятельности компании 22
2.2.2. Моделирование долга и платежей по долгу 23
2.3. Моделирование выплат по новому долгу и нарушений ковенанта 24
2.3.1. Общие условия нового займа 24
2.3.2. Моделирование нового займа без ковенанта 24
2.3.3. Моделирование нового займа с ковенантом 25
2.4. Оценка реального опциона и потенциала снижения процентной ставки 26
2.5. Описание данных 27
ГЛАВА 3. РЕЗУЛЬТАТЫ МОДЕЛИРОВАНИЯ 29
3.1. Будущие состояния компании 29
3.2. Условия нового займа 30
3.3. Займ без ковенанта 31
3.4. Займ с ковенантом 32
3.4.1. Вероятность нарушения ковенанта и величина порога 32
3.4.2. Ценность займа и величина порога 34
3.5. Потенциал снижения процентной ставки 34
3.6. Ограничения модели 36
3.7. Выводы по результатам моделирования 37
Заключение 39
Список использованной литературы 41
Приложения 45
Приложение 1. Финансовые показатели российских нефтяных компаний 45
Приложение 2. Характеристики займов с ковенантом и без при разных порогах
Управление кредитными рисками всегда было главной задачей любой кредитной организацией. В последние годы в качестве инструмента риск-менеджмента широкое распространение получили ковенанты – специальные положения в кредитном договоре, которые обязуют заемщика выполнять определенные действия или ограничивают его деятельность. Если заемщик не выполняет ковенант, банк имеет право потребовать от заемщика определенные действия: выплатить весь свободный денежный поток, погасить весь оставшийся невыплаченный долг и т. д., – либо наложить на деятельность заемщика дополнительные ограничения. Таким образом, ковенанты позволяют банкам снизить кредитные риски, связанные с выдачей займа.
Кредитный риск отражается в размере процентной ставки, которую назначает банк своему заемщику: чем выше риск, тем выше ставка. Следовательно, два аналогичных кредита, в один из которых включен ковенант, а в другой нет, должны требовать различные процентные ставки. Причем кредит с ковенантом должен быть дешевле. Потенциал снижения процентной ставки и есть предмет данного исследования. Неопределенность величины этого потенциала – проблема, рассматриваемая в работе.
Поскольку ковенант предоставляет банку право потребовать определенных действий от заемщика, его можно рассматривать как опцион .По этой причине в данной работе к анализу ковенантов применяется метод реальных опционов.
Цель работы– разработать метод оценки потенциала снижения процентной ставки при включении ковенанта в кредитный договор.
Вопрос оценки ценности ковенантов и их прямого влияния на условия кредитного договора особенно актуален на сегодняшний день. Ковенанты – чрезвычайно распространенный инструмент: по результатам анализа 3603 частных кредитных соглашений, который в 2009-ом году провели Роберт и Суфи, 97% займов включают в себя по крайней мере один ковенант . Кроме того, в последние годы стремительно рос исследовательский интерес к банковским ковенантам: согласно информации из базы данных Elsevier, количество работ на тему возросло с 314 в 2010-ом году до 535 в 2016-ом .Ковенанты – неотъемлемая часть финансовой теории.
Чтобы достигнуть цель работы, необходимо выполнить ряд конкретных задач:
1) проанализировать подходы к определению понятия «банковский ковенант» и характеристики ковенантов;
2) проанализировать подходы к обоснованию роли ковенантов в отношениях кредитора и заемщика, их влияния на условия кредитных договоров;
3) проанализировать методы моделирования будущих показателей компаний-заемщиков;
4) построить модель компаний, в структуре капитала которой будет либо банковский займ с ковенантом, либо займ без ковенанта;
5) построить сценарии, по которым моделируемая компания будет обслуживать долг с ковенантом и долг без ковенанта;
6) проанализировать сценарии обслуживания долга с ковенантом и без ковенанта и оценить ценность ковенанта по методу реальных опционов;
7) оценить потенциал снижения процентной ставки по долгу с ковенантом;
8) проанализировать факторы, которые оказывают влияние на размер потенциала снижения ставки.
Поскольку значения финансовых показателей, на которых могут быть основаны ковенанты, сильно отличаются у компаний из разных географических рынков и индустрий, данная работа фокусируется на одной индустрии российской экономики. Объектом исследования были выбраны российские нефтяные компании (подробнее об используемых данных см. в главе 2).
Работа разделена на три основные части. Первая часть работы посвящена существующим теоретическим подходам к рассмотрению ковенантов. В ней описаны используемые в финансовой литературе определения понятия «банковский ковенант», классификация, роль ковенантов в управлении кредитным риском и понятие их жесткости. Также в первой части рассматриваются три теоретических подхода к объяснению роли ковенантов во взаимоотношениях кредитор-заемщик и влияние на условия кредитного договора: агентская теория, позиция бухгалтерского учета и теория неполных контрактов.
Вторая часть работы посвящена описанию используемой методологии. В ней описаны особенности рассматриваемого ковенанта, причины выбора компании-объекта исследования и ее характеристика, методы оценки будущего состояния компании, способ моделирования нарушений ковенанта и метод оценки ценности ковенанта.
В третьей части исследования приведены результаты использования предлагаемой методологии для оценки ценности ковенанта и связанного с ней потенциала снижения процентной ставки для разных первоначальных условий кредитного договора: разных значений размера долга, процентной ставки и жесткости ковенанта. Третья часть также охватывает анализ результатов и практические выводы.
Кредитный риск отражается в размере процентной ставки, которую назначает банк своему заемщику: чем выше риск, тем выше ставка. Следовательно, два аналогичных кредита, в один из которых включен ковенант, а в другой нет, должны требовать различные процентные ставки. Причем кредит с ковенантом должен быть дешевле. Потенциал снижения процентной ставки и есть предмет данного исследования. Неопределенность величины этого потенциала – проблема, рассматриваемая в работе.
Поскольку ковенант предоставляет банку право потребовать определенных действий от заемщика, его можно рассматривать как опцион .По этой причине в данной работе к анализу ковенантов применяется метод реальных опционов.
Цель работы– разработать метод оценки потенциала снижения процентной ставки при включении ковенанта в кредитный договор.
Вопрос оценки ценности ковенантов и их прямого влияния на условия кредитного договора особенно актуален на сегодняшний день. Ковенанты – чрезвычайно распространенный инструмент: по результатам анализа 3603 частных кредитных соглашений, который в 2009-ом году провели Роберт и Суфи, 97% займов включают в себя по крайней мере один ковенант . Кроме того, в последние годы стремительно рос исследовательский интерес к банковским ковенантам: согласно информации из базы данных Elsevier, количество работ на тему возросло с 314 в 2010-ом году до 535 в 2016-ом .Ковенанты – неотъемлемая часть финансовой теории.
Чтобы достигнуть цель работы, необходимо выполнить ряд конкретных задач:
1) проанализировать подходы к определению понятия «банковский ковенант» и характеристики ковенантов;
2) проанализировать подходы к обоснованию роли ковенантов в отношениях кредитора и заемщика, их влияния на условия кредитных договоров;
3) проанализировать методы моделирования будущих показателей компаний-заемщиков;
4) построить модель компаний, в структуре капитала которой будет либо банковский займ с ковенантом, либо займ без ковенанта;
5) построить сценарии, по которым моделируемая компания будет обслуживать долг с ковенантом и долг без ковенанта;
6) проанализировать сценарии обслуживания долга с ковенантом и без ковенанта и оценить ценность ковенанта по методу реальных опционов;
7) оценить потенциал снижения процентной ставки по долгу с ковенантом;
8) проанализировать факторы, которые оказывают влияние на размер потенциала снижения ставки.
Поскольку значения финансовых показателей, на которых могут быть основаны ковенанты, сильно отличаются у компаний из разных географических рынков и индустрий, данная работа фокусируется на одной индустрии российской экономики. Объектом исследования были выбраны российские нефтяные компании (подробнее об используемых данных см. в главе 2).
Работа разделена на три основные части. Первая часть работы посвящена существующим теоретическим подходам к рассмотрению ковенантов. В ней описаны используемые в финансовой литературе определения понятия «банковский ковенант», классификация, роль ковенантов в управлении кредитным риском и понятие их жесткости. Также в первой части рассматриваются три теоретических подхода к объяснению роли ковенантов во взаимоотношениях кредитор-заемщик и влияние на условия кредитного договора: агентская теория, позиция бухгалтерского учета и теория неполных контрактов.
Вторая часть работы посвящена описанию используемой методологии. В ней описаны особенности рассматриваемого ковенанта, причины выбора компании-объекта исследования и ее характеристика, методы оценки будущего состояния компании, способ моделирования нарушений ковенанта и метод оценки ценности ковенанта.
В третьей части исследования приведены результаты использования предлагаемой методологии для оценки ценности ковенанта и связанного с ней потенциала снижения процентной ставки для разных первоначальных условий кредитного договора: разных значений размера долга, процентной ставки и жесткости ковенанта. Третья часть также охватывает анализ результатов и практические выводы.
В процессе исследования была достигнута поставленная цель: был разработан метод оценки потенциала снижения процентной ставки при включении ковенанта в кредитный договор. Метод основан на оценке и сравнении приведенной ценности займа с ковенантом и займа без ковенантом с использованием теории реальных опционов.
Базой для данного исследования послужила обширная финансовая литература на тему банковских ковенантов, из которой наибольшую ценность представляли работы, объясняющие ценность ковенантов. Согласно изученной теории, включение ковенантов выгодно обеим сторонам договора: и кредитору, и заемщику, – благодаря сокращению агентских издержек, более эффективному распределению прав контроля и снижению информационной асимметрии. Также в формировании базы исследования большую роль сыграли эмпирические исследования, предоставившие свидетельства более низкой стоимости долга у компаний с ковенантам в долговых контрактах.
В рамках исследования метод оценки потенциала снижения процентной ставки был использован на примере условной российской нефтяной компании. Сначала были оценены будущие операционные показатели компании и построены возможные сценарии банкротства и нарушений ковенанта. Затем для разных значений процентной ставки, номинальной стоимости и порога была рассчитана ценность займа с ковенантом и ценность займа без ковенанта. Потенциал снижения процентной ставки был найден как величина, на которую можно снизить ставку по займу с ковенантом, чтобы его ценность стала равной ценности займа без ковенанта при первоначальной ставке. Полученный потенциал снижения ставки применим только к условной российской нефтяной компании.
В процессе исследования, было получено несколько важных выводов.
• Ковенант позволяет кредитору повысить ценность выдаваемого займа и снизить риски снижения этой ценности – то есть снижает кредитные риски.
• Включив ковенант в контракт, кредитор может снизить процентную ставку, не снижая ожидаемую ценность займа.
• Потенциал снижения процентной ставки положительно зависит от жесткости ковенанта: чем выше пороговое значение показателя, который лежит в основе ковенанта, тем выше потенциал снижения процентной ставки.
В дальнейших исследованиях будет необходимо преодолеть ограничения предлагаемого в данной работе метода. Для этого будет необходимо 1) моделировать кредитный договор с несколькими ковенантами, 2) моделировать более широкий набор действий, доступных для кредитора при нарушении заемщиком ковенанта, 3) рассмотреть новый займ в контексте общей политики привлечения финансирования компании, 4) моделировать сценарии экстремально высокой волатильности. В конечном итоге, разработанный метод будет возможно применить к оценке потенциала снижения процентной ставки для конкретного кредитного контракта.
Базой для данного исследования послужила обширная финансовая литература на тему банковских ковенантов, из которой наибольшую ценность представляли работы, объясняющие ценность ковенантов. Согласно изученной теории, включение ковенантов выгодно обеим сторонам договора: и кредитору, и заемщику, – благодаря сокращению агентских издержек, более эффективному распределению прав контроля и снижению информационной асимметрии. Также в формировании базы исследования большую роль сыграли эмпирические исследования, предоставившие свидетельства более низкой стоимости долга у компаний с ковенантам в долговых контрактах.
В рамках исследования метод оценки потенциала снижения процентной ставки был использован на примере условной российской нефтяной компании. Сначала были оценены будущие операционные показатели компании и построены возможные сценарии банкротства и нарушений ковенанта. Затем для разных значений процентной ставки, номинальной стоимости и порога была рассчитана ценность займа с ковенантом и ценность займа без ковенанта. Потенциал снижения процентной ставки был найден как величина, на которую можно снизить ставку по займу с ковенантом, чтобы его ценность стала равной ценности займа без ковенанта при первоначальной ставке. Полученный потенциал снижения ставки применим только к условной российской нефтяной компании.
В процессе исследования, было получено несколько важных выводов.
• Ковенант позволяет кредитору повысить ценность выдаваемого займа и снизить риски снижения этой ценности – то есть снижает кредитные риски.
• Включив ковенант в контракт, кредитор может снизить процентную ставку, не снижая ожидаемую ценность займа.
• Потенциал снижения процентной ставки положительно зависит от жесткости ковенанта: чем выше пороговое значение показателя, который лежит в основе ковенанта, тем выше потенциал снижения процентной ставки.
В дальнейших исследованиях будет необходимо преодолеть ограничения предлагаемого в данной работе метода. Для этого будет необходимо 1) моделировать кредитный договор с несколькими ковенантами, 2) моделировать более широкий набор действий, доступных для кредитора при нарушении заемщиком ковенанта, 3) рассмотреть новый займ в контексте общей политики привлечения финансирования компании, 4) моделировать сценарии экстремально высокой волатильности. В конечном итоге, разработанный метод будет возможно применить к оценке потенциала снижения процентной ставки для конкретного кредитного контракта.