ВВЕДЕНИЕ 3
1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ УПРАВЛЕНИЯ СТРУКТУРОЙ КАПИТАЛА КОМПАНИИ 6
1.1. Сущность и значение капитала компании 6
1.2. Традиционные теории структуры капитала 12
1.3. Актуальные теории структуры капитала и факторы, определяющие
структуру капитала компаний в современных условиях 21
2. АНАЛИЗ ДЕТЕРМИНАНТ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА 30
2.1. Обзор и формирование эконометрической базы 30
2.2. Построение модели и описание результатов эконометрического анализа 41
3. ФОРМИРОВАНИЕ ОПТИМАЛЬНОЙ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА 46
3.1. Влияние структуры капитала на стоимость компании 46
3.2. Интерпретация полученных результатов и основные проблемы
управления структурой капитала 52
3.3 Методы оптимизации структуры капитала 58
ЗАКЛЮЧЕНИЕ 64
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ 67
Данная работа посвящена исследованию одной из основных областей современных корпоративных финансов - управлению структурой капитала компании. Выбранная тема в современных условиях является особенно актуальной, так как основной задачей отечественной экономики сегодня выступает «запуск» инвестиционных механизмов. Последнее невозможно без привлечения значительных финансовых ресурсов, что, в свою очередь, ставит задачу анализа особенностей управления структурой финансирования в условиях информационно низкоэффективного, низколиквидного финансового рынка подверженного санкционному давлению. Необходимо обосновать подходы к формированию оптимального баланса между собственными и заемными средствами в условиях рыночной нестабильности, при котором повышение таких основополагающих показателей финансового состояния, как платежеспособность и ликвидность, величина дохода, рентабельность деятельности не будут происходить за счет сильного увеличения рисков.
В рамках изучения структуры капитала основным вопросом является зависимость стоимости капитала от его структуры. Каждая организация заинтересована в достижении некой оптимальной структуры, при которой будет достигаться минимальная стоимость капитала, а рыночная цена фирмы будет максимальна.
Изучению моделей структуры капитала придается большое значение в том числе и потому, что капитал - основа, необходимая для достижения основных целей коммерческой организации и для обеспечения ритмичной ее деятельности. Именном поэтому все чаще и чаще в академической литературе поднимается вопрос об оптимальной структуре капитала с учетом требуемой доходности и риска. Для обоснования оптимальной структуры капитала используют различные модели, формирование которых началось в середине 20 века с работ Ф. Модильяни и М. Миллера, которые по праву считаются основоположниками данного направления. Ученые впервые затронули вопрос влияния структуры капитала на его стоимость и на рыночную стоимость компании. Тем не менее, данная проблема продолжает оставаться дискуссионной, потому что к единому мнению об оптимальной структуре капитала и ее существовании ученые не могут прийти по сей день.
Тема моделей структуры капитала получила широкое распространение как в академической, так и учебно-практической литературе. В процессе исследования ключевых аспектов проблемы мы опирались на классические учебники Ю. Бригхема и Л. Гапенски, В. Ковалева, М. Романовского, К. Ван Хорна и М. Ваховича. В концептуальном плане положения именно этих публикаций послужили основой исследовательской работы.
В экономической литературе насчитывается достаточно большое количество работ, посвященных практическому исследованию формирования структуры капитала и факторов, оказывающих непосредственное влияние на нее. Наиболее значимыми среди них являются публикации таких авторов, как Ш. Титман, Р. Весселс, Л. Бут, Н. Делькур, Дж. Чен, Р. Раджан, Л. Зингалес, И. Пандей и др. Именно они заложили основу исследований данного направления и детально его проработали. Среди отечественных исследователей детерминант структуры капитала можно выделить С. Герасимову, И.В. Ивашковскую, Т.В. Теплову, А. Шевченко, и др.
Практическая значимость настоящей работы заключается в том, что результаты изучения проблемы управления структурой капитала на развивающихся рынках позволяют компаниям определить способы формирования капитала, возможные соотношения собственных и заемных средств, предупредить возможность появления рисковых ситуаций, связанных с формированием фондов на развивающемся рынке капитала.
Объектом исследования выступает процесс управление структурой капитала. В соответствии с выбранным объектом работы, предметом будут являться механизм определения соотношения собственных и заемных средств компаний, осуществляющих свою деятельность на развивающихся рынках.
Целью работы является определение детерминант, обусловливающих формирование структуры капитала компании.
Для достижения данной цели были поставлены следующие задачи:
- рассмотреть экономическое содержание капитала и теоретические аспекты формирования его структуры;
- изучить различные модели и теории структуры капитала;
- выявить основные факторы формирования структуры капитала компании;
- оценить взаимосвязь выбранных факторов и финансового рычага компании;
- проанализировать возможные риски, с которыми сталкивается компания в процессе привлечение денежных фондов.
Для решения поставленных задач были использованы следующие методы: исследование литературы, посвященной данной тематике, анализ структуры капитала и его источников, сравнение традиционных и компромиссных подходов, определение тесноты связи между структурой капитала и стоимостью фирмы, формирование кластера информации, построение эконометрической модели.
Определение оптимальной структуры капитала интересовало теоретиков на протяжении десятилетий. Начиная с основополагающей работы Модильяни и Миллера (1958), которые показывают, что при наличии некоторых допущений, влияние структуры финансирования на стоимость фирмы минимально, впоследствии литература по структуре капитала была расширена многими теоретическим и эмпирическими статьями. Основным предположением этих теорий и моделей является то, что структура капитала оказывает непосредственное влияние на стоимость компании, когда принимаются во внимание такие несовершенства рынка, как налоги фирмы, трансакционные издержки, затраты банкротства, и информационная асимметрия.
Проведенный анализ различных источников показал, что не существует универсальной теории структуры капитала, применимой ко всем компаниям. Ученые на протяжении десятилетий изучают различные рынки и специфические факторы, присущие данным экономическим площадкам. Тем не менее, сосуществование теорий структуры капитала в литературе позволяет судить о непрерывности движения экономических процессов и постоянных изменениях, происходящих как внутри компаний, так и за их пределами. Каждая из этих теорий и моделей полезны для объяснения некоторых аспектов поведения менеджеров при принятии решений в области финансирования.
Сравнения между странами процесса управления структурой капитала имеют важное значение для понимания различий в выборе рычагов в разных странах. Но даже исследования, проведённые в рамках одного финансового рынка, порой имеют весьма противоречивые результаты.
На основании вышеизложенного можно сделать вывод, что в условиях рыночной экономики значимость источников формирования капитала увеличивается, потому что капитал, как основа деятельности компании, обеспечивает непрерывность хозяйственной деятельности, является основным источником формирования благосостояния собственников, гарантирует возврат средств кредиторам, а также является своего рода индикатором благосостояния и перспективного развития. Источниками формирования капитала являются собственные и заемные средства, соотношение которых в совокупности представляют структуру капитала. Вопрос об оптимальной структуре капитала и ее взаимосвязи со стоимостью компании раскрывается в моделях структуры капитала.
Анализ детерминант структуры капитала, проведенный для российских компаний, показал значимость ряда параметров на 5%-ом уровне. По результатам эмпирического анализа подтвердилась гипотеза о значимости традиционных факторов. Была выявлена значимая отрицательная зависимость финансового рычага (левериджа) от размеров компании, в нашем случае за размеры были приняты совокупные активы компании. В результате исследования не подтвердилась гипотеза об обратной взаимосвязи рентабельности активов и долговой нагрузкой, что, в свою очередь, не позволяет подтвердить теорию иерархии для российского рынка, в основе которой лежит допущение о снижении финансового рычага при соответствующем увеличении операционной эффективности фирмы. Отрицательная взаимосвязь структуры активов и обязательств компании в некоторой мере характеризует желание менеджмента использовать собственные средства для финансирования материальных активов. Грамотно управляя структурой капитала, менеджмент сможет управлять и издержками их привлечения.
Рассматривая результаты эконометрического исследования, можно сделать вывод о различии в формировании структуры капитала развитых и развивающихся рынков. Финансовый дефицит в большинстве случаев предполагается финансировать как за счет собственных, так и за счет заемных средств, что, как уже отмечалось выше, не подтверждает в полной мере актуальность теории порядка финансирования (иерархии) для российского рынка. Исследование также выявило ряд наиболее значимых детерминант: доля 65
чистой прибыли в совокупных активах, доля основных средств в совокупных активах, операционная прибыль в совокупных активах, размер компании и коэффициент абсолютной ликвидности. Проанализировав ряд работ схожей направленности и результаты текущего исследования, невозможно однозначно сказать о четком наборе факторов и их взаимосвязи с долговой нагрузкой компании, соответственно вопрос о влиянии детерминант на структуру капитала нуждается в дальнейшем исследовании.
Интересными оказались результаты второго исследования, направленные на изучение взаимосвязи финансового рычага компании и ее стоимости. После проведенного корреляционного анализа для предотвращения автокорреляции в рамках исследования остались 5 зависимых переменных, 3 из которых впоследствии оказались статистически значимы на разных уровнях. Так, очевидное положительное влияние размера компании на ее стоимость нашло подтверждение и в нашем исследовании. Государственное участие в рамках российского рынка, напротив, оказывает отрицательное влияние на капитализацию компании, что может являться последствием участия в совете директоров представителей власти, которые заинтересованы в первую очередь не в увеличении стоимости компании, а в достижении неких социальных целей в интересах государства. Достаточно противоречивыми являются результаты, полученные в отношении отрицательного влияния финансового левериджа на стоимость компании, что может быть связано с последствиями увеличения финансового рычага, а именно снижением рентабельности собственного капитала ввиду больших затрат на обслуживание долга.
В качестве направлений дальнейших эмпирических исследований могут быть предложены изучение эффекта налогового щита, а также доли государственного участия в капитале компании на формирование структуры капитала.
Помощь студентам и аспирантам в выполнении работ от наших партнеров
