Введение.
Глава 1. Дивидендная политика и структура собственности.
1.1. Дивидендная политика и корпоративное управление.
1.2. Особенности корпоративного управления в компаниях с двумя типами акций и
опыт России…
1.3. Анализ исследований в области корпоративного управления и структуры
собственности
1.4. Гипотезы исследования
Глава 2. Эмпирическое исследование взаимосвязи структуры собственности и дивидендной
политики российских компаний с двумя типами акций
2.1. Методология
2.2. Формирование выборки и описательная статистика
2.3. Результаты регрессионного анализа
2.4. Основные выводы и результаты исследования
Заключение
Список использованных источников
Данная работа посвящена изучению взаимосвязи дивидендной политики и
структуры собственности российских компаний с двумя типами акций. Эта проблематика
на протяжение многих лет сохраняет свою актуальность, поскольку политика компаний в
отношении дивидендных выплат по разным типам акций имеет свои особенности,
отражая интересы различных групп собственников. Дивидендная политика компаний
чувствительна, в том числе, к степени концентрации собственности, уровню власти
определенных групп акционеров, связана с качеством корпоративного управления и
степенью защиты прав миноритарных акционеров. По этой причине, изучение факторов,
взаимосвязанных с дивидендной политикой, важно с точки зрения повышения уровня
корпоративного управления, защиты прав различных групп акционеров и предотвращения
возникновения конфликтных ситуаций на почве противоречия интересов различных групп
собственников компании.
Целью данной работы является исследование взаимосвязи концентрации и
структуры собственности с величиной дивидендных выплат по двум типам акций. В
рамках данного исследования были поставлены следующие основные задачи:
1. Выявление на основе анализа результатов российских и зарубежных
исследований факторов структуры собственности, изучение взаимосвязи
которых с размером дивидендных выплат наиболее актуально для российских
компаний с двумя типами акций;
2. Анализ взаимосвязи этих факторов с размером совокупных дивидендных
выплат российских компаний с двумя типами акций, а также с размером
дивидендных выплат по каждому типу акций по-отдельности;
3. Выявление значимых для российских публичных компаний с двумя типами
акций факторов структуры собственности и интерпретация возможных причин
их взаимосвязи с величиной дивидендных выплат.
Для решения поставленных задач анализируется большой объем российских и
зарубежных исследований, посвященных изучению дивидендной политики компаний и
факторам корпоративного управления. На основе результатов изученных работ
выявляются основные факторы структуры собственности, которые рассматриваются в
рамках эмпирических исследований, и взаимосвязь которых с дивидендной политикой
российских компаний с двумя типами акций потенциально может оказаться значимой.
Кроме того, выявляются также и новые факторы, взаимосвязь которых с дивидендной
политикой ранее изучена не была, однако которые отмечались авторами исследований как
потенциально интересные для дальнейшего изучения. На основе данных о российских5
акционерных обществах с двумя типами акций, торговавшихся на Московской бирже в
период с 2010 по 2013 годы включительно, проводится эконометрическое моделирование,
выявляется взаимосвязь определенных факторов с дивидендной политикой компаний по
двум типам акций, а также характер данной взаимосвязи. Источниками информации по
компаниям служат годовые и квартальные отчеты компаний, а также электронные базы
данных СКРИН, СПАРК, Thomson Reuters Datastream. Результаты проведенного
эмпирического исследования обобщаются, анализируются и интерпретируются в рамках
теории корпоративного управления и с точки зрения практики дивидендной политики.
Первая глава работы посвящена рассмотрению дивидендной политики с точки
зрения различных аспектов корпоративного управления, освещению основной
проблематики, обуславливающей актуальность данного исследования. Отдельный раздел
посвящен рассмотрению исторических особенностей формирования двух типов акций в
Российской Федерации и законодательному регулированию прав владельцев различных
типов акций, а также характерным особенностям корпоративного управления и структуры
собственности в российских компаниях. Далее рассматриваются результаты российских и
зарубежных исследований, посвященных изучаемой проблематике. Наконец, на основе
проведенного обзора литературы обосновывается выбор факторов структуры
собственности, вошедших в исследование, и формулируются гипотезы исследования.
Во второй главе описывается методология проведенного эмпирического
исследования, приводится описание переменных, вошедших в модели, и рассматривается
их описательная статистика. Далее следует описание результатов оценивания
регрессионных моделей по панельным данным. Наконец, основные результаты
проведенного исследования обобщаются и интерпретируются, приводятся основные
приложения результатов.
Результаты исследования позволяют сделать вывод об особенностях взаимосвязи
широкого круга факторов структуры и концентрации собственности в российских
компаниях с двумя типами акций с дивидендной политикой этих компаний, а также
проследить различия в формировании дивидендной политики по обыкновенным и
привилегированным акциям на российском рынке. Полученные выводы могут быть
полезны в совершенствовании дивидендной политики российских компаний с двумя
типами акций с целью максимального учета интересов различных групп акционеров,
защиты их прав и повышения инвестиционной привлекательности компаний.
Спустя десятилетия со времени появления первых научных исследований по
данной проблематике, взаимосвязь дивидендной политики компаний со структурой
собственности по-прежнему остается темой, открытой для обсуждения. На российском и
зарубежном рынках исследователи под разными углами изучают влияние различных
факторов структуры собственности на размер дивидендных выплат компании по разным
типам акций, однако, нет однозначного мнения касательно влияния этих факторов на
дивиденды компаний.
В этом исследовании рассматривается взаимосвязь дивидендной политики
российских компаний с двумя типами акций с различными факторами структуры и
концентрации собственности. Среди них исследуются факторы, отражающие
концентрацию собственности в руках трех крупнейших акционеров компании, в том числе
структуру портфеля крупнейшего акционера с точки зрения соотношения долей
обыкновенных и привилегированных акций, а также факторы, которые представляют доли
обыкновенных акций компании в руках различных типов акционеров (включая
государство) и доли этих типов акционеров в уставном капитале. В качестве зависимых
переменных, отражающих дивидендную политику компании были рассмотрены
коэффициент совокупных дивидендных выплат, а также коэффициенты дивидендных
выплат по обыкновенным акциям и по привилегированным акциям по-отдельности.
Исследование проводилось на выборке, состоящей из данных по всем российским
публичным компаниям с двумя типами акций, выплачивавшим дивиденды не более
одного раза в год, торговавшимся на Московской бирже в период с 2010 по 2013 годы.
Результаты исследования показали, что для российского рынка характерна высокая
концентрация собственности в руках первого по величине акционера и увеличивающийся
«отрыв» доли крупнейшего собственника от долей следующих по величине акционеров.
Имеет место ситуация перераспределения прав голоса в российских компаниях с двумя
типами акций в пользу крупнейшего собственника за счет уменьшения пакетов более
мелких акционеров. Данная ситуация ведет к усилению агентской проблемы, что может
существенно сказываться на дивидендной политике компаний. Агентская проблема в
России выражена особенно остро, в связи с низкой степенью защиты прав инвесторов,
недостатком опыта в применении существующих нормативных актов при регуляции
корпоративного управления и высокой концентрацией собственности. Результаты
проведенной работы показывают, что ущемление прав происходит преимущественно в
отношении держателей мелких пакетов голосующих акций, в то время как дивидендные61
выплаты по привилегированным акциям связаны исключительно с финансово-экономическими показателями компании и структурой портфеля крупнейшего акционера.
Для дивидендных выплат по обыкновенным акциям была установлена обратная
взаимосвязь их размера с долей обыкновенных акций в собственности первого по
величине акционера, с суммарной концентрацией обыкновенных акций в руках трех
крупнейших акционеров и с величиной разницы между долями обыкновенных акций у
первого и второго по величине акционеров. Кроме того, было отмечено, что компании, в
которых доля голосующих акций у первого по величине акционера превышает 50%,
имеют, в среднем, на 9,2 п.п. меньший коэффициент совокупных дивидендных выплат, а
также коэффициент дивидендных выплат на обыкновенные акции. Наконец, в российских
компаниях с двумя типами акций имеется взаимосвязь как дивидендных выплат на
обыкновенные, так и дивидендных выплат на привилегированные акции со структурой
портфеля крупнейшего акционера: более высокая доля привилегированных акций от их
общего числа по отношению к доле обыкновенных акций у первого по величине
собственника ассоциируется с большими дивидендными выплатами по обоим типам акций.
Что касается взаимосвязи размера дивидендных выплат компании с долями
обыкновенных акций у различных типов акционеров компании, а также с долями этих
акционеров в уставном капитале компании, была обнаружена взаимосвязь с дивидендами
по обыкновенным акциям доли иностранных акционеров, доли офшорных компаний, а
также доли российских корпоративных акционеров. Данные взаимосвязи являются
обратными и сохраняются как для долей обыкновенных акций, так и для долей в уставном
капитале.
Помимо взаимосвязи дивидендной политики компаний с концентрацией
собственности в них, было подтверждено наличие взаимосвязи размеров дивидендов с
показателями финансово-экономического положения компании. Так, размер компании и
рентабельность ее активов прямо взаимосвязаны с величиной дивидендных выплат, в то
время как уровень долга по отношению к собственному капиталу демонстрирует
обратную взаимосвязь с величиной дивидендов. Однако, практически все модели с
коэффициентом дивидендных выплат на привилегированные акции в роли зависимой
переменной продемонстрировали отсутствие взаимосвязи уровня финансового левериджа
компании с величиной ее дивидендных выплат по данному типу акций. Таким образом
уровень долга компании не связан с выплачиваемыми ей дивидендами по
привилегированным акциям, что вновь подтверждает особый статус этих акций,
дивиденды по которым прописаны в уставе компании и являются для нее обязательством.
На основании результатов проведенного исследования можно сделать следующий
вывод: дивидендная политика компаний по обоим типам акций взаимосвязана с
факторами финансово-экономического состояния компании, а также со структурой
портфеля первого по величине акционера компании. Однако, политика выплат по
обыкновенным акциям также связана с концентрацией обыкновенных акций в руках
крупнейшего акционера компании и с долями различных типов акционеров в
обыкновенных акциях и уставном капитале компании.
Данное исследование подчеркивает важность изучения дивидендной политики
компаний с точки зрения влияния на нее различных факторов структуры собственности с
целью более глубокого понимания уровня защиты прав акционеров на российском рынке
и степени ущемления прав владельцев привилегированных акций и миноритарных
держателей обыкновенных акций владельцами крупных пакетов голосующих акций для
совершенствования российского законодательства в отношении защиты прав акционеров
с целью повышения уровня корпоративного управления в российских компаниях,
привлечения инвестиций и улучшения состояния экономики страны.
Помощь студентам и аспирантам в выполнении работ от наших партнеров
